立思辰(300010)公司深度研究报告：聚焦教育产业 大语文优势凸显

公司逐步剥离信息安全业务，不断加码教育事业

    立思辰2012 年起逐步进军教育行业，2017 年公司决定剥离信息安全业务相关资产，2018 年公司分三次全资收购语文教育培训领域龙头中文未来，正式将大语文、新高考以及智慧教育确立为公司未来发展核心。中文未来创始人窦昕成为公司第二大股东，公司总裁。根据18 年年报，中文未来18 年营收/净利润分别为1.8 亿元/6493.5 万元，YOY +116%/+179.8%。我国K12教育市场空间广阔，18 年以来整顿教培机构政策频出，运营不规范的中小机构逐渐出清，市场集中度有望提升，利好行业龙头。

    新高考利好大语文赛道，公司拥有团队/课程体系/运营模式三重优势

    2014 年起新高考政策不断落地，语文重要性提升。公司具有师资、课程体系和运营模式三重优势。1）核心团队浸淫大语文多年，核心团队稳定。2）课程体系以古代文学+现代文学+创新写作为教学主线，历经多年迭代，在市场上形成一定的口碑效应。3）课程运营采取线上线下相结合的模式，利用双师课堂的模式迅速异地扩张。根据公司4 月发布的《关于子公司中文未来近期业务发展情况的公告》，截止2019Q1，线下在读/累计就读学生分别为12,814 人/14,881 人，环比+70.4%/+70.81%；线上累计就读人次为2,667人。根据公司公告《立思辰调研活动信息》，截止2019 年6 月底，大语文覆盖全国33 个城市，直营和加盟大语文学习中心分别超过140 家和180 家。

    年内目标为进入44 个城市，直营加盟学习中心均超过150 家。公司分三次收购中文未来，业绩承诺持续上调。2018 年业绩承诺已完成。根据公司收购中文未来剩余39%股权的公告，中文未来2019-2021 业绩承诺为1.30/1.69/2.10 亿元。预计未来王者班在一二线城市增设带动客单价提升，直营和加盟整合现有中小型培训机构的模式有望助公司加速大语文学习全国布局和品牌塑造，增加参培人数，大语文业务发展确定性较强。

    B 端C 端齐发力，打造完整教育生态圈

    公司采用B 端C 端双轮驱动的发展策略。通过不断的收并购完成了以大语文为核心，智慧教育和升学为两翼的布局，充分发挥协同效应。截止18 年，收购的主要教育子公司基本完成业绩承诺。B 端业务成为目前公司主要增长点。公司年报显示，18 年大语文和升学业务分别实现营收1.80 亿元/1.89 亿元，YOY+116.03%/+69.95%。综合来看，预计19-2021 年净利润分别为1.8亿元、2.2 亿元和2.7 亿元，EPS 分别为0.21、0.25 和0.31 元。A 股可比教育公司2019 年平均P/E 估值为44 倍，其中中公教育估值为55 倍。公司去年受信息安全业务影响拖累业绩，剥离后大语文成长性较为确定，给予立思辰19 年44 倍P/E 估值，对应合理价值为9.2 元/股，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：大语文业务布局不及预期，市场竞争加剧导致盈利不达业绩承诺，K12 课外教培政策发生转变